Простые проценты время как фактор в финансовых расчетах - pismo.netnado.ru o_O
Главная
Поиск по ключевым словам:
страница 1
Похожие работы
Название работы Кол-во страниц Размер
Простые и сложные проценты за целое число лет и за часть года 1 16.16kb.
Слово "информация" происходит от латинского слова informatio, что... 3 994.33kb.
Диссертации Управление информационными потоками сервисной организации... 1 131.17kb.
Профессиональное инвестирование обычно сводится к вопросу нахождения... 17 3684.28kb.
Вопрос 26 раздел 2 1 35.32kb.
Программа на заседании кафедры г 1 138.51kb.
Недавно на российском рынке появились химические противогололедные... 1 130.8kb.
По оценкам специалистов причинами более 80% аварий и техногенных... 1 45.54kb.
Развитие группы выступает как фактор развития личности в группе 1 66.92kb.
«Социальное партнерство как фактор формирования агроэкологических... 3 772.64kb.
Э. Юдковский Искусственный интеллект как позитивный и негативный... 6 850.02kb.
Слово "портфолио" не склоняется, словарь допускает использовать это... 1 113.08kb.
Урок литературы «Война глазами детей» 1 78.68kb.
Простые проценты время как фактор в финансовых расчетах - страница №1/1

Раздел 1

Начисление процентов
Глава 1. ПРОСТЫЕ ПРОЦЕНТЫ

1.1. Время как фактор в финансовых расчетах

В практических финансовых операциях суммы денег вне зависи­мости от их назначения или происхождения так или иначе, но обя­зательно связываются с конкретными моментами или периодами времени. Для этого в контрактах фиксируются соответствующие сроки, даты, периодичность выплат. Фактор времени, особенно в долгосрочных операциях, играет не меньшую, а иногда даже боль­шую роль, чем размеры денежных сумм. Необходимость учета вре­менного фактора вытекает из сущности финансирования и креди­тования и выражается в принципе неравноценности денег, относящих­ся к разным моментам времени (time-value of money). Очевидно, что 1000 руб., полученные через пять лет, не равноценны этой же сум­ме, поступившей сегодня, даже если не принимать во внимание ин­фляцию и риск их неполучения. Здесь, вероятно, вполне уместен известный афоризм: "Время — деньги".

Отмеченная неравноценность двух одинаковых по абсолютной величине сумм связана прежде всего с тем, что имеющиеся сегодня деньги теоретически могут быть инвестированы и принести доход в будущем. Полученный доход, в свою очередь, может быть реинве­стирован и т.д. Если сегодняшние деньги, в силу сказанного, цен­нее будущих (в том смысле, о котором шла речь), то соответствен­но будущие поступления менее ценны, чем современные.

Приведем пример. В газетах сообщалось, что американская ком­пания "Юнион карбайд", на химическом заводе которой в Индии произошла крупная авария, первоначально предложила в качестве компенсации выплатить пострадавшим 200 млн. долл. в течение 35 лет (предложение было отклонено). Воспользуемся этими данными для демонстрации влияния фактора времени и определим сумму де­нег, которую необходимо положить в банк, скажем, под 10% годо­вых для того, чтобы полностью обеспечить последовательную вы­плату 200 млн. долл. Оказывается, для этого достаточно выделить 57,6 млн. долл. Иначе говоря, 57,6 млн. долл., выплаченных сегод­ня, равнозначны 200 млн. долл., погашаемым ежемесячно в равных долях на протяжении 35 лет.

Влияние фактора времени многократно усиливается, как мы знаем из собственного житейского опыта, в период инфляции. Этот фактор, увы, часто является инструментом явного или скрытого мо­шенничества и недобросовестности. Достаточно в связи с этим упо­мянуть о частых случаях умышленной задержки выплат или о ситу­ациях, когда "продавец" получал деньги в качестве предоплаты за товар, который он и не собирался поставить. Обесцененные деньги через некоторый срок возвращались покупателю.

Очевидным следствием принципа временной неравноценности денег является неправомерность суммирования денежных величин, относящихся к разным моментам времени, в финансовом и, более широко, в экономическом анализе, особенно при принятии реше­ний финансового порядка. Однако такое суммирование вполне до­пустимо там, где фактор времени не имеет принципиального значе­ния. Например, в бухгалтерском учете для получения итогов по пе­риодам и в финансовом контроле, но, повторяем, не при принятии решений долгосрочного характера.

Как будет показано, каждый из методов вычислений, обязательно учитывает в качестве одного из важ­нейших условий время. Учет этого фактора, как известно, осущест­вляется с помощью начисления процентов или дисконтирования.


1.2. Проценты, виды процентных ставок

Проценты. Под процентными деньгами, или, кратко, процентами (interest), понимают абсолютную величину дохода от предоставле­ния денег в долг в любой его форме: выдача ссуды, продажа товара в кредит, помещение денег на депозитный счет, учет векселя, по­купка сберегательного сертификата или облигации и т.д. Какой бы вид или происхождение не имели проценты, это всегда конкретное проявление такой экономической категории, как ссудный процент. Практика получения процентов за выданные в долг деньги сущест­вовала задолго до нашей эры. Например, в Древней Греции взима­ли от 10 до 36% суммы долга в год. По "Русской Правде" годовой рост на занятый капитал определялся в 40%'.


1 Краткие сведения об истории выплат процентов в России и Европе см: Мале-шевский Б.Ф. Теория и практика пенсионных касс. Т.1. Теория долгосрочных фи­нансовых операций. Спб., 1890.

В современных условиях проценты — один из важнейших эле­ментов коммерческих, кредитных и инвестиционных контрактов, межстрановых экономических и финансовых соглашений.

При заключении финансового или кредитного соглашения сто­роны (кредитор и заемщик) договариваются о размере процентной ставки. Под процентной ставкой (rate of interest) понимается отно­сительная величина дохода за фиксированный отрезок времени, т.е. отношение дохода (процентных денег) к сумме долга за единицу времени. Процентная ставка измеряется в процентах и в виде деся­тичной или натуральной дроби. В последнем случае она фиксиру­ется в контрактах с точностью до 1/16 или 1/32.

Временной интервал, к которому приурочена процентная ставка, называют периодом начисления. В качестве последнего принимают год, полугодие, квартал, месяц или даже день.

Проценты согласно договоренности между кредитором и заем­щиком выплачиваются по мере их начисления или присоединяют­ся к основной сумме долга (капитализация процентов). Процесс увеличения суммы денег в связи с присоединением процентов на­зывают наращением, или ростом, этой суммы.

Размер процентной ставки зависит от ряда как объективных, так и субъективных факторов, а именно: общего состояния экономики, в том числе денежно-кредитного рынка, кратковременных и долго­срочных ожиданий его динамики, вида сделки, ее валюты, срока кредита, особенностей заемщика и кредитора, истории их предыду­щих отношений и т. д.

В финансовом анализе процентная ставка применяется не толь­ко как инструмент наращения суммы долга, но и в более широком смысле — как измеритель степени доходности (эффективности) лю­бой финансовой, кредитной или коммерческо-хозяйственной дея­тельности независимо от того, имел место или нет факт выдачи де­нег в долг и процесс наращения этой суммы.

Виды процентных ставок. Существуют различные способы начисле­ния процентов, зависящие от условий контрактов. Соответственно применяют разные виды процентных ставок. Можно выделить ряд признаков, по которым различаются процентные ставки.

Проценты различаются по базе для их начисления. Применяет­ся постоянная или последовательно изменяющаяся база для расче­та. В последнем случае за базу принимается сумма, полученная на предыдущем этапе наращения, или дисконтирования, иначе говоря, проценты начисляются на проценты. При постоянной базе исполь­зуют простые, при переменной — сложные процентные ставки.

Важным также является выбор принципа расчетов процентов. Су­ществует два таких принципа — наращение на сумму долга и скидка с конечной суммы задолженности.
Глава 2. СЛОЖНЫЕ ПРОЦЕНТЫ

2.1. Начисление сложных годовых процентов

Формула наращения. В средне- и долгосрочных финансово-кредит­ных операциях, если проценты не выплачиваются сразу после их начисления, а присоединяются к сумме долга, для наращения, как правило, применяют сложные проценты (compound interest). База для начисления сложных процентов (в отличие от простых) не ос­тается постоянной — она увеличивается с каждым шагом во време­ни, абсолютная сумма начисляемых процентов возрастает и процесс увеличения суммы долга происходит с ускорением. Наращение по сложным процентам можно представить как последовательное ре­инвестирование средств, вложенных под простые проценты на один период начисления. Присоединение начисленных процентов к сумме, которая послужила базой для их начисления, часто называют капитализацией процентов.


Глaвa 3. КОНВЕРСИЯ ПЛАТЕЖЕЙ. ЭКВИВАЛЕНТНОСТЬ ПРОЦЕНТНЫХ СТАВОК

3.1. Финансовая эквивалентность обязательств

В практике нередко возникают случаи, когда необходимо заме­нить одно обязательство другим, например с более отдаленным сро­ком платежа, досрочно погасить задолженность, объединить не­сколько платежей в один (консолидировать платежи) и т.п. В таких ситуациях неизбежно возникает вопрос о принципе, на котором должно базироваться изменение контракта. Таким общепринятым принципом является финансовая эквивалентность обязательств, ко­торая предполагает неизменность финансовых отношений сторон до и после изменения контракта.

Эквивалентными считаются такие платежи, которые, будучи "приведены" к одному моменту времени (focal date), оказываются равными. Приведение осуществляется путем дисконтирования к более ранней дате или, наоборот, наращения суммы платежа (ес­ли эта дата относится к будущему). Если при изменении условий принцип финансовой эквивалентности не соблюдается, то одна из участвующих сторон терпит ущерб, размер которого можно зара­нее определить. По существу, принцип эквивалентности следует из формул наращения и дисконтирования, связывающих величи­ны Р и S. Сумма Р эквивалентна S при принятой процентной став­ке и методе ее начисления. Две суммы денег S{ и 52, выплачивае­мые в разные моменты времени, считаются эквивалентными, если их современные (или наращенные) величины, рассчитанные по одной и той же процентной ставке и на один момент времени, одинаковы. Замена S{ на S2 в этих условиях формально не изме­няет отношения сторон.

Раздел 2

Потоки платежей
Глава 4. ПОСТОЯННЫЕ ФИНАНСОВЫЕ РЕНТЫ

4.1. Виды потоков платежей и их основные параметры

Современные финансово-банковские операции часто предпола­гают не отдельные или разовые платежи, а некоторую их последо­вательность во времени. Например, -погашение задолженности в рассрочку, периодическое поступление доходов от инвестиций, вы­плата пенсий и т. д. Такие последовательности, или ряды, плате­жей назовем потоком платежей. Заметим, что в западной финан­совой литературе в аналогичном смысле применяется термин "cash flows" (буквально — потоки наличности). Отдельный элемент это­го ряда назовем членом потока. Введение понятия "поток плате­жей" в практику финансового количественного анализа, что про­изошло сравнительно недавно, заметно расширило рамки и воз­можности последнего.



Классификация потоков. Потоки платежей могут быть регулярными и нерегулярными. В нерегулярном потоке платежей членами явля­ются как положительные (поступления), так и отрицательные вели­чины (выплаты), а соответствующие платежи могут производиться через разные интервалы времени.

Поток платежей, все члены которого положительные величины, а временные интервалы между платежами одинаковы, называют финансовой рентой, или просто рентой, а иногда аннуитетом (annuity) независимо от назначения или происхождения платежей. На­пример, рентой являются последовательность получения процентов по облигации, платежи по потребительскому кредиту, выплаты в рассрочку страховых премий и т. д. Как видим, во всех приведен­ных случаях выплаты или получения денег производятся через рав­ные промежутки времени. Использование в финансово-банковской операции условий, предполагающих выплаты в виде финансовой ренты, существенно упрощает количественный их анализ, дает воз­можность применять стандартные формулы и таблицы значений ряда необходимых для расчетов коэффициентов и быстро выпол­нять расчеты на калькуляторах.

Рента характеризуется следующими параметрами: член ренты (rent) — размер отдельного платежа, период ренты (rent period, pay­ment period) — временной интервал между двумя последовательны­ми платежами, срок ренты (term) — время от начала первого пери­ода ренты до конца последнего периода, процентная ставка. Размер ставки не всегда прямо оговаривается в условиях финансовой рен­ты, вместе с тем этот параметр крайне необходим для ее анализа.

При характеристике отдельных видов рент необходимы дополни­тельные условия и параметры: число платежей в году, способ и ча­стота начислений процентов.

В практике применяют разные по своим условиям ренты. В ос­нову их классификации могут быть положены различные признаки. Рассмотрим некоторые из таких классификаций.

По количеству выплат членов ренты на протяжении года ренты делятся на годовые (выплата раз в году) и р-срочные — количест­во выплат в году). В анализе производственных инвестиционных процессов иногда применяют ренты с периодами, превышающими год. Перечисленные виды рент называют дискретными. В финансо­вой практике встречаются и с такими последовательностями плате­жей, которые производятся столь часто, что их практически можно рассматривать как непрерывные.

По количеству начислений процентов на протяжении года раз­личают: ренты с ежегодным начислением, с начислением т раз в году, с непрерывным начислением. Моменты начисления процен­тов необязательно совпадают с моментами выплат членов ренты. Однако, как будет показано, расчеты заметно упрощаются, если два указанных момента совпадают.

По величине своих членов ренты делятся на постоянные (с оди­наковыми платежами) и переменные. Члены переменных рент изме­няют свои размеры во времени, следуя какому-либо закону, напри­мер арифметической или геометрической прогрессии, либо несис­тематично (задаются таблицей).

По вероятности выплат ренты делятся на верные (annuity certain) и условные (contingent annuity). Верные ренты подлежат безусловной уплате, например при погашении кредита. Число членов такой рен­ты заранее известно. В свою очередь выплата условной ренты ста­вится в зависимость от наступления некоторого случайного собы­тия. Поэтому число ее членов заранее неизвестно.

Глава 5. ПЕРЕМЕННЫЕ ПОТОКИ ПЛАТЕЖЕЙ

5.1. Ренты с постоянным абсолютным приростом платежей

В практике встречаются случаи, когда члены потоков платежей изменяются во времени. Такие изменения могут быть связаны с ка­кими-либо обстоятельствами объективного порядка (например, ус­ловиями производства и сбыта продукции), а иногда и случайными факторами. Частным случаем такого потока является переменная рента. У последней члены потока изменяются по каким-то устано­вленным (принятым, оговоренным и т.д.) законам или условиям развития. Если таких законов нет, то соответствующий поток мож­но назвать нерегулярным. Переменные потоки платежей встречают­ся относительно редко, во всяком случае существенно реже, чем постоянные.

Ниже рассматриваются несколько видов переменных рент, при­чем с меньшей детальностью, чем были обсуждены постоянные ренты. Основное внимание уделено принципиальным зависимо­стям, знание которых позволяет разработать расчетные формулы для любых конкретных видов рент.

Раздел 3

Практические приложения количественного финансового анализа
Глава 6. СТРАХОВЫЕ АННУИТЕТЫ

6.1. Финансовые ренты в страховании

В преобладающем числе областей финансовой деятельности объектами приложения количественных методов анализа являются детерминированные процессы, описываемые верными рентами. Однако в страховании и при анализе некоторых инвестиционных проектов возникает необходимость в использовании условных рент (contingent annuity), в которых фигурируют вероятности наступле­ния соответствующих событий (поступлений или выплат денег). Обсудим методы работы с такими рентами, причем для конкретно­сти ограничимся страхованием. Выплата члена ренты здесь зависит от наступления страхового события. Назовем такие ренты страховыми аннуитетами. К страховым, например, относятся все аннуи­теты, применяемые в личном страховании. Соответствующие де­нежные суммы выплачиваются здесь только при жизни (например, пенсии) или, наоборот, смерти застрахованного. Заранее число пла­тежей в таких аннуитетах или их срок остаются неизвестными. Ус­ловные аннуитеты являются основным инструментом количествен­ного анализа в страховой деятельности.

Согласно договору страхования страхователь уплачивает вперед страховщику некоторую сумму — премию (premium). В свою очередь он (или его правопреемники) имеет право получить страховую сумму S после наступления страхового события.

.

Глава 7. ПЛАНИРОВАНИЕ ПОГАШЕНИЯ ДОЛГОСРОЧНОЙ ЗАДОЛЖЕННОСТИ

7.1. Расходы по обслуживанию долга

Можно выделить по крайней мере три цели для количественно­го анализа долгосрочной задолженности (далее для краткости лю­бой вид долгосрочного долга будем называть займом или долгом):



  • разработку плана погашения займа, адекватного принятым усло­виям финансового соглашения;

  • оценку стоимости долга на любой момент с учетом всех поступ­лений для его погашения и состояния денежного рынка на мо­мент оценивания;

  • анализ эффективности (доходности) финансовой операции для кредитора.

Основное внимание в данной и следующей главах уделяется пер­вой из поставленных задач. Остальные проблемы, в том числе свя­занные с облигационными займами, обсуждаются в последующих главах.

Разработка плана погашения займа заключается в составлении графика (расписания) периодических платежей должника. Такие расходы должника обычно называют расходы по обслуживанию дол­га (debt service), или, более кратко, срочные уплаты, расходы по зай­му. Расходы по обслуживанию долга включают как текущие про­центные платежи, так и средства, предназначенные для погашения основного долга.

Методы определения размера срочных уплат существенно зави­сят от условий погашения долга, которые предусматривают: срок займа, продолжительность льготного периода (grace period), уровень. Существует несколько видов ипотечных ссуд, различающихся в основном методами погашения задолженности. Большинство видов являются вариантами стандартной, или типовой, ипотечной ссуды. Суть ее сводится к следующему. Заемщик получает от залогодержа­теля (кредитора) некоторую сумму под залог недвижимости (напри­мер, при покупке или строительстве дома). Далее он погашает долг вместе с процентами равными, обычно ежемесячными, взносами.

Модификации стандартной схемы ипотеки нацелены на повыше­ние ее гибкости в учете потребностей как должника, так и кредито­ра. Так, некоторые из них имеют целью снизить расходы должника на начальных этапах погашения долга, перенося основную их тя­жесть на более поздние этапы. Такие ипотеки привлекают тех кли­ентов, которые ожидают роста своих доходов в будущем, например начинающих предпринимателей и фермеров. Привлекательна ипо­тека и для молодых семей при строительстве или покупке жилья. В других схемах тем или иным путем учитывается процентный риск.

Кратко охарактеризуем некоторые модификации стандартной схемы ипотек.

Ссуды с ростом платежей (graduated mortgage, GPM). Данный вид ссуды предусматривает постоянный рост расходов по обслужи­ванию долга в первые пять—десять лет. В оставшееся время пога­шение производится постоянными взносами. Такая схема погаше­ния может привести к тому, что в первые годы расходы должника по обслуживанию долга (срочные уплаты) окажутся меньше суммы процентов. В связи с этим величина долга некоторое время увели­чивается.

Ссуды с периодическим увеличением взносов (step-rate mortgage, SRM,). Схема такой ипотеки является вариантом GPM: по согла­сованному графику каждые три—пять лет увеличивается сумма взносов.

Ссуда с льготным периодом. В такой ипотеке предполагается на­личие льготного периода, в течение которого выплачиваются толь­ко проценты по долгу. Такая схема в наибольшей мере сдвигает во времени финансовую нагрузку должника.

В последние два десятилетия в практику вошли и более сложные схемы погашения долга по ипотеке, преследующие в конечном сче­те те же цели — быть более гибкими и удобными для клиентов. Рас­смотрим одну из них.



Ссуда с залоговым счетом (pledged-account mortgage, РАМ). Дан­ная ипотека объединяет черты стандартной ипотеки (для кредито­ра) и ипотеки GPM (для должника). Суть ее в следующем. Клиент в начале операции вносит на залоговый счет некоторую сумму де­нег.

Глава 8. ИПОТЕЧНЫЕ ССУДЫ. ПОГАШЕНИЕ ПОТРЕБИТЕЛЬСКОГО КРЕДИТА

8.1. Виды ипотечных ссуд

Ссуды под залог недвижимости, или ипотеки (mortgage), получи­ли широкое распространение в странах с развитой рыночной эко­номикой как один из важных источников долгосрочного финанси­рования. В такой сделке владелец имущества (mortgagor) получает ссуду у залогодержателя (mortgagee) и в качестве обеспечения воз­врата долга передает последнему право на преимущественное удов­летворение своего требования из стоимости заложенного имущест­ва в случае отказа от погашения или неполного погашения задол­женности. Сумма ссуды обычно несколько меньше оценочной сто­имости закладываемого имущества. В США, например, запрещено, за некоторыми исключениями, выдавать ссуды, превышающие 80% оценочной стоимости имущества. Наиболее распространенными объектами залога являются жилые дома (75% общей суммы заклад­ных в США), фермы, земля, другие виды недвижимости. Ипотечные ссуды выдаются коммерческими банками и специ­альными ипотечными банками (например, земельными), различны­ми ссудно-сберегательными ассоциациями. Характерной особенностью ипотечных ссуд является длительный срок погашения — в США до 30 и даже более лет.

Существует несколько видов ипотечных ссуд, различающихся в основном методами погашения задолженности. Большинство видов являются вариантами стандартной, или типовой, ипотечной ссуды. Суть ее сводится к следующему. Заемщик получает от залогодержа­теля (кредитора) некоторую сумму под залог недвижимости (напри­мер, при покупке или строительстве дома). Далее он погашает долг вместе с процентами равными, обычно ежемесячными, взносами.

Модификации стандартной схемы ипотеки нацелены на повыше­ние ее гибкости в учете потребностей как должника, так и кредито­ра. Так, некоторые из них имеют целью снизить расходы должника на начальных этапах погашения долга, перенося основную их тя­жесть на более поздние этапы. Такие ипотеки привлекают тех кли­ентов, которые ожидают роста своих доходов в будущем, например начинающих предпринимателей и фермеров. Привлекательна ипо­тека и для молодых семей при строительстве или покупке жилья. В других схемах тем или иным путем учитывается процентный риск.

Кратко охарактеризуем некоторые модификации стандартной схемы ипотек.

Ссуды с ростом платежей (graduated mortgage, GPM). Данный вид ссуды предусматривает постоянный рост расходов по обслужи­ванию долга в первые пять—десять лет. В оставшееся время пога­шение производится постоянными взносами. Такая схема погаше­ния может привести к тому, что в первые годы расходы должника по обслуживанию долга (срочные уплаты) окажутся меньше суммы процентов. В связи с этим величина долга некоторое время увели­чивается.

Ссуды с периодическим увеличением взносов (step-rate mortgage, SRM/ Схема такой ипотеки является вариантом GPM: по согла­сованному графику каждые три—пять лет увеличивается сумма взносов.

Ссуда с льготным периодом. В такой ипотеке предполагается на­личие льготного периода, в течение которого выплачиваются толь­ко проценты по долгу. Такая схема в наибольшей мере сдвигает во времени финансовую нагрузку должника.

В последние два десятилетия в практику вошли и более сложные схемы погашения долга по ипотеке, преследующие в конечном сче­те те же цели — быть более гибкими и удобными для клиентов. Рас­смотрим одну из них.



Ссуда с залоговым счетом (pledged-account mortgage, РАМ). Дан­ная ипотека объединяет черты стандартной ипотеки (для кредито­ра) и ипотеки GPM (для должника). Суть ее в следующем. Клиент в начале операции вносит на залоговый счет некоторую сумму де­нег. Кроме того, он периодически выплачивает кредитору погаси­тельные взносы.
Глaвa 9. АНАЛИЗ КРЕДИТНЫХ ОПЕРАЦИЙ

9.1. Полная доходность

Доходы от финансово-кредитных операций и различных ком­мерческих сделок имеют различную форму: проценты от выдачи ссуд, комиссионные, дисконт при учете векселей, доходы от обли­гаций и других ценных бумаг и т.д. Само понятие "доход" опреде­ляется конкретным содержанием операции. Причем в одной опе­рации часто предусматривается два, а то и три источника дохода. Например, ссуда приносит кредитору проценты и комиссионные, владелец облигации помимо процентов (поступлений по купонам) получает разницу между выкупной ценой облигации и ценой ее приобретения. В связи со сказанным возникает проблема измере­ния доходности операции с учетом всех источников поступлений. Обобщенная характеристика доходности должна быть сопостави­мой и применима к любым видам операций и ценных бумаг. Сте­пень финансовой эффективности (доходности) этих операций обычно измеряется в виде годовой ставки процентов — чаще сложных, реже простых. Искомые показатели получают исходя из общего принципа — все вложения и доходы с учетом конкретного их вида условно приравниваются эквивалентной (равнодоходной) ссудной операции.

Измерение доходности в виде годовой процентной ставки не яв­ляется единственно возможным методом. В ряде стран для некото­рых операций практикуются и иные сопоставимые измерители, на­пример доходность трехмесячных депозитов или некоторых видов облигаций, выпускаемых казначейством. Иначе говоря, все затраты и доходы конкретной сделки в этом случае "привязываются" к со­ответствующему финансовому инструменту. Решение проблемы измерения и сравнения степени доходности финансово-кредитных операций заключается в разработке мето­дик расчета условной годовой ставки для каждого вида операций с учетом особенностей соответствующих контрактов и условий их выполнения. Такие операции различаются между собой во многих отношениях. Эти различия на первый взгляд могут и не представ­ляться существенными, однако практически все условия операции в большей или меньшей мере влияют на конечные результаты — финансовую эффективность.

Расчетная процентная ставка, о которой идет речь, получила раз­личные названия. В простых депозитных и ссудных операциях она называется эффективной, в расчетах по оценке облигаций ее часто называют полной доходностью, или доходностью на момент погаше­ния (yield to maturity). В анализе производственных инвестиций для аналогичного по содержанию показателя применяется термин вну­тренняя норма доходности, или внутренняя норма процента (internal rate of return, IRR). Этот термин в настоящее время широко распро­странен за рубежом и вне рамок производственных инвестиций, его применяют в коммерческой и банковской практике. Свое название данный показатель, по-видимому, получил в связи с тем, что он адекватен всем условиям инвестиционного проекта в совокупности и непосредственно не фигурирует в контрактах. На наш взгляд, этот термин не вписывается в принятую у нас терминологию. Поэтому в дальнейшем будем называть соответствующую годовую ставку полной доходностью (ПД).

Итак, под ПД понимают ту расчетную ставку процентов, при ко­торой капитализация всех видов доходов по операции равна сумме инвестиций и, следовательно, капиталовложения окупаются. Иначе говоря, начисление процентов на вложения по ставке, равной ПД, обеспечит выплату всех предусмотренных платежей. Применитель­но к облигации это означает равенство цены приобретения облига­ции сумме дисконтированных по ПД купонных платежей и выкуп­ной цены; для ссудной операции — равенство действительной сум­мы кредита (т.е. кредит за вычетом комиссионных) сумме дискон­тированных поступлений (процентов и погашения долга). Чем вы­ше ПД, тем больше эффективность операции. При неблагоприят­ных условиях ПД может быть нулевой или даже отрицательной ве­личиной. Получаемый показатель ПД является не только измерите­лем доходности операции для кредитора, он также характеризует цену кредита для должника. Следует отметить, что при получении кредита должник может нести какие-либо дополнительные разовые расходы, которые увеличат цену кредита, но оставят без изменения доходность кредитной операции для владельца денег.

Глава 10. ФОРФЕЙТНАЯ ОПЕРАЦИЯ

10.1. Сущность операции а форфэ

В конце 50-х — начале 60-х годов возник новый тип финансово-кредитных операций — а форфэ (от французского a forfait). Эта операция получила распространение во внешней торговле, где она послужила важным стимулирующим фактором развития. Заметим, что нет никаких веских причин, препятствующих ее применению и во внутристрановой торговле.

К форфетированию (forfeiting) прибегают при продаже какого-либо крупного объекта (комплекта оборудования, судна, предпри­ятия, крупной партии товара). Покупатель (импортер) приобретает товар в условиях, когда у него нет соответствующих денежных ре­сурсов. Вместе с тем продавец (экспортер) также не может отложить получение денег на будущее и продать товар в кредит. Противоре­чие разрешается следующим образом. Покупатель выписывает ком­плект векселей на сумму, равную стоимости товара плюс проценты за кредит, который как бы предоставляется покупателю продавцом. Сроки векселей равномерно распределены во времени. Обычно предусматриваются равные интервалы времени (полугодия) между платежами по векселям. Продавец сразу же после получения порт­феля векселей учитывает его в банке без права оборота на себя, по­лучая деньги в самом начале сделки. Таким образом, фактически не сам продавец кредитует покупателя — кредит полностью предоста­вляется банком. Банк, форфетируя сделку, берет весь риск на себя.

Итак, в операции а форфэ увязываются интересы продавца, по­купателя и банка. В качестве четвертого агента сделки иногда вы­ступает гарант-банк покупателя, гарантирующий погашение задол­женности по векселям. Каждая участвующая в сделке сторона преследует собственные цели и предусматривает возможность их дос­тижения при разработке условий соглашения.

Цель продавца — получить при учете векселей сумму, равную оговоренной цене товара. Если окажется, что полученная от банка сумма меньше, чем эта цена, то продавец увеличивает договорную цену. Второй возможный путь компенсации ущерба — повышение платы за кредит (увеличение ставки процентов). Форфетирование позволяет продавцу: обеспечить необходимый покупателю кредит (за чужой счет); получить необходимые ему деньги в начале сделки и тем самым устранить риск отказа покупателя от платежей и риск, связанный с колебанием процентных ставок; устранить или сокра­тить расходы по организации кредитования и страхованию.

Цель покупателя — приобрести продукцию с наименьшими со­вокупными издержками. Расходы покупателя заключаются в пога­шении последовательно предъявляемых ему векселей. Форфетиро­вание дает возможность покупателю приобрести товар в кредит.

Позиция банка. Для банка форфейтная операция — обычная операция учета векселей. Эффективность этой операции определя­ется размером учетной ставки и числом векселей.

Анализ такого рода сделки можно осуществить с позиции каж­дого из участвующих в ней агентов с учетом указанных выше целей. Следует подчеркнуть, что интересы сторон здесь переплетены в большей мере, чем это может показаться на первый взгляд. В свя­зи с этим, анализируя позицию каждого участника операции, необ­ходимо принимать во внимание интересы остальных участников.


Глада 11. ОБЛИГАЦИИ



11.1. Виды облигаций и их рейтинг

Наиболее распространенным видом ценных бумаг с фиксиро­ванным доходом (fixed income securities), как известно, являются об­лигации (bonds). Поэтому сосредоточимся на этом виде бумаг. Од­нако преобладающее большинство рассмотренных ниже методов применимо и при анализе других видов ценных бумаг с фиксиро­ванным доходом.

При необходимости привлечения значительных денежных ресур­сов (для финансирования крупных проектов, покрытия текущих рас­ходов и т.д.) государство, муниципалитеты, банки и другие финансо­вые институты, а также отдельные компании или их объединения ча­сто прибегают к выпуску и продаже облигаций. Под облигацией по­нимается ценная бумага, свидетельствующая о том, что ее держатель предоставил заем эмитенту этой бумаги. Облигация обеспечивает ее владельцу некоторый доход — в большинстве случаев он регулярно получает проценты (по купонам) и в конце срока выкупную цену.

Основные параметры облигации: номинальная цена, или номи­нал (face value), выкупная цена (redemption value) или правило ее определения, если она отличается от номинала, дата погашения (date of maturity), норма доходности, или купонная процентная ставка (cupon rate), даты выплат процентов и дата погашения. В со­временной практике выкуп по номиналу является преобладающим. Выплаты процентов обычно производятся ежегодно, по полугодиям или поквартально.

Виды облигаций. В практике применяются облигации различных ви­дов. Отсутствие в России достаточного опыта выпуска облигаций непозволяет привести развернутую их классификацию. Что касается зарубежных облигаций, то для них можно предложить классифика­цию по следующим признакам.

а. По методу обеспечения:



  • государственные и муниципальные облигации, выплаты по ко­торым обеспечиваются гарантиями государства или муниципа­литета;

  • облигации частных корпораций (corporate bonds), которые обес­печиваются залогом имущества, передачей прав на недвижи­мость, доходами от различных программ и проектов;

  • облигации частных корпораций без специального обеспечения (corporate debentures).

б. По сроку:

  • с фиксированной датой погашения (term bonds);

  • без указания даты погашения, или бессрочные (perpetuities), точ­нее, эмитент не связывает себя конкретным сроком, соответст­венно облигации могут быть выкуплены в любой момент. При­мерами таких облигаций могут служить консоли в Великобрита­нии (выпущены во время войны с Наполеоном), французская рента.

в. По способу погашения номинала (выкупа облигации):

  • разовым платежом (bullet bonds);

  • распределенными во времени погашениями оговоренной доли номинала;

  • последовательным погашением доли общего количества облига­ций: соответствующие облигации называются серийными (serial bonds); часто этот метод погашения осуществляется с помощью лотерей (лотерейные или тиражные займы).

г. По методу выплаты дохода:

  • выплачиваются только проценты, срок выкупа не оговаривается (см. бессрочные облигации);

  • выплата процентов не предусматривается; так называемые обли­гации с нулевым купоном (zero cupon bonds);

  • проценты выплачиваются вместе с номиналом в конце срока, например в США это сберегательные облигации серии ЕЕ (saving bonds series ЕЕ);

  • периодически выплачиваются проценты, а в конце срока — но­минал или выкупная цена; этот вид облигаций является преоб­ладающим.

Частные корпорации иногда выпускают облигации с "плаваю­щей" процентной ставкой, уровень которой ставится в зависимость от каких-либо внешних условий.

Глава 12. ИЗМЕРЕНИЕ ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИЙ

12.1. Инвестиционный процесс как объект количественного финансового анализа

В гл. 7—11 обсуждались методы количественного анализа фи­нансовых операций, причем каждая такая операция рассматрива­лась сама по себе, изолированно. Вместе с тем анализ может быть распространен и на системы взаимосвязанных операций. В частно­сти, важным объектом его приложения являются инвестиционные процессы. Последние с финансовой точки зрения объединяют два противоположных и в известном смысле самостоятельных процес­са — создание производственного или иного объекта, или накопле­ния капитала, и последовательное получение дохода.

Указанные два процесса протекают последовательно (с разрывом между ними или без него) или на некотором отрезке времени па­раллельно. В последнем случае предполагается, что отдача от инве­стиций начинается еще до момента завершения процесса вложений. Добавим также, что оба процесса могут иметь разные распределе­ния (или закономерности изменения) потоков платежей во време­ни. Без преувеличения можно сказать, что форма распределений во времени (особенно отдачи) играет здесь если не решающую, то очень важную роль.

Непосредственным объектом анализа в гл. 12 являются потоки платежей, характеризующие оба эти процесса в виде одной после­довательности. Если речь идет о производственных инвестициях, то в большинстве случаев элементы этого потока формируются из по­казателей инвестиционных расходов и чистого дохода. Под чистым доходом понимают общий доход (выручку), полученный в каждом временном отрезке, за вычетом всех платежей, связанных с его созданием и получением. В эти платежи входят все действительные расходы (прямые и косвенные) по оплате труда и материалов, на­логи. Инвестиционные расходы включаются в поток платежей с от­рицательным знаком.

Анализ производственных инвестиций в основном заключается в оценке и сравнении эффективности альтернативных инвестицион­ных проектов. В качестве измерителей здесь применяют как фор­мальные характеристики, основанные на дисконтировании потоков ожидаемых поступлений и расходов, так и показатели, определяе­мые на основе данных бухгалтерского учета. Заметим, что даже в этой, казалось бы, давно устоявшейся области анализа произошли заметные изменения, которые заключаются в переходе от академи­ческих построений к интенсивному практическому приложению и в дальнейшем развитии анализа на базе применения ЭВМ, эконо­мико-математических методов и моделей.

Оценка эффективности осуществляется с помощью расчета сис­темы показателей. Эти показатели и рассматриваются в данной гла­ве. Помимо описания сущности основных характеристик определя­ются границы их применения, выявляются факторы, влияющие на эти показатели.

Какой бы метод оценки эффективности капитальных вложений ни был выбран, так или иначе он связан с приведением как инве­стиционных расходов, так и доходов от капиталовложений к одно­му моменту времени, т.е. с расчетом соответствующих современных величин. Наиболее важным моментом здесь является выбор уровня ставки процентов, по которой производится дисконтирование. На­зовем эту величину ставкой сравнения, поскольку оценка эффектив­ности часто осуществляется именно при сравнении вариантов ка­питаловложений. Какую ставку следует принять в конкретной ситу­ации — дело экономического суждения и прогноза. Чем она выше, тем в большей мере отражается такой фактор, как время, — более отдаленные платежи оказывают все меньше влияния на современ­ную величину потока. Из сказанного следует, что получаемые раз­меры современных величин доходов от капиталовложений являют­ся условными характеристиками, поскольку в существенной мере зависят от принятой ставки сравнения. В зависимости от конкрет­ной сложившейся ситуации учет фактора времени может меняться, и то, что представлялось предпочтительным в одних условиях, мо­жет не оказаться таковым в других.

При выборе ставки сравнения в принципе ориентируются на су­ществующий или ожидаемый усредненный уровень ссудного про­цента. В литературе рекомендуют применять так называемую мини­мально привлекательную ставку доходности (minimum attractive rate of return). Однако вопрос о том, каков этот минимальный уровень, остается при этом неопределенным. Практически выбирают кон­кретные ориентиры (доходность определенных видов ценных бумаг, банковских операций и т.д.) с учетом условий деятельности соот­ветствующих корпораций. Как показал опрос крупнейших нефтя­ных фирм США (к данным этого опроса мы вернемся), наиболее часто при анализе эффективности применяют три варианта ставки: усредненную стоимость капитала (cost of capital), т.е. усредненный показатель доходности акций, процентных ставок по кредиту и т.д.; субъективные оценки, основанные на опыте корпорации; существу­ющие ставки по долгосрочному кредиту. Ставка сравнения, исполь­зуемая в рыночной экономике, в существенной мере зависит от хо­зяйственной конъюнктуры, финансового положения инвестора, его способности учесть будущее и т.д.



Важным моментом при определении процентной ставки, приме­няемой для дисконтирования, является учет риска. Поскольку риск в инвестиционном процессе независимо от его конкретных форм в конечном счете предстает в виде возможного уменьшения реальной отдачи от капитала по сравнению с ожидаемой, причем это умень­шение опять-таки проявляется во времени, то в качестве общей ре­комендации по учету возможных потерь от сокращения отдачи, ин­фляционного обесценения денег и т.д. предлагается вводить по­правку к уровню процентной ставки, которая характеризует доход­ность по безрисковым вложениям (например, в краткосрочные го­сударственные ценные бумаги), т.е. добавлять некоторую рисковую премию, учитывающую как специфический риск, связанный с не­определенностью получения дохода от конкретного капиталовложе­ния, так и рыночный риск, связанный с конъюнктурой.